3月，中国每月第一个经济数据PMI报出后，其有关特异情况为中国经济走向提出新的课题。为此，PMI数据独家运营商—中采咨询有限公司，向本刊提供独家数据与分析，并附本土优秀金融分析师的判断。 
 
◎恶性通胀与滞胀初现苗头 
 
通胀在本轮经济后高峰期，体现了不同特征。2000年以前，由需求推动的价格高涨以及政府的控制，引发了高通胀高增长的经济格局。而本轮通胀更多出于成本推动，因此，通胀的高低并不是主要衡量指标，关键是消化能力，包括企业的消化能力和居民的消化能力。 
 
早在2006年三季度，本机构领导参与的国家通胀会议中指出，央行已经注意到原材料价格的上涨并未引起相应的 CPI上涨，提出警惕成本推动型滞胀的观点，本司也通过媒体以及其他管道，提醒各界密切关注通货膨胀动向。但低通胀、高增长能够持续多久，当时并无定论。随着传导机制的影响，自2007年3季度开始，粮油等生活用品价格开始大幅度上扬，这一步伐到今年1季度还未停止。 
 
高增长与高通胀持续并存，是经济固有规律，前几年的低通胀、高增长，虽然一部分来源于劳动生产率的持续提高，但同时来源于政府的限价政策以及资源性产品的持续透支。而这种透支需要在其后的经济发展中补足，因此通胀成为显像，恶性通胀与滞胀初现苗头。抑制滞胀产生的政策性做法有多种，但不应以牺牲全部经济成长为代价。 
 
◎中国PMI购进价格再次达到三年来的历史同期高点 
 
通胀已经定论，滞胀是否产生，下一步如何调控，价格成为重中之重。 
 
在制造业PMI购进价格短暂回调之后，本月，中国PMI各行业购进价格再次达到三年来的历史同期高点，甚至高于本轮经济周期价格最高的 2005年同月水平，但对比原材料的需求水平，本轮价格上升并不是全部来源于需求，成本推动型的趋势从2006年一直持续至今。那么，如果带来轮番的价格上涨，是否会引发恶性通胀或者滞胀格局？ 
 
目前由于季节性生产需要，以及国内投资的进一步高涨，多行业的购进价格达到几年来历史最高水平的现象，其实值得从另一方面考虑。即，既然两三年来，价格传导机制并未顺利成行，成本攀高在企业实现利润之前得以消化，那么，在下一阶段，成本推动的价格上涨还能否在企业内部消化、不影响企业利润？ 
 
在激烈市场竞争中，企业一直以原材料替代、提高劳动生产率、降低人力成本、压缩利润空间为代表的消化手段，几年来起到了抑制社会产成品价格上涨的作用，而且同时企业利润仍然持续上升。但随着价格步步高涨，企业的消化能力在降低。从3月的 PMI数据对比看，企业的新订单与购进价格的差数形成反弹，达到 2007年10月的水平，但与2006、2007同期相比，该差数降低 10个百分点。而且，差值自去年5月起，已经积累了90个百分点以上。 
 
进一步考虑如下因素： 
 
自去年5月以来持续增大的该差值，其积累的利润减低效应将进一步显现。劳动力成本持续升高。原材料价格继续以前所未有的速度高涨。流动性过剩因素仍然大量存在，刺激投资走强。行业垄断在近几年的竞争中逐步加强。近几个月以来，劳动生产率的提高速度已经无法抵消综合成本上涨的速度。 
 
由此，企业提高销售价格成为消化成本、提升利润的唯一手段，而且也由于垄断、行业同盟等因素成为可行手段。那么，进一步的轮番涨价就不是简单的补贴可以抑制。中采咨询2月底曾参与家电涨价传闻的 调查与报道，3月的事实证明，并不像贸易商所着力证明的那样不会涨价，家电价格已经在微幅上调。——这种微幅持续上调脚步是否会配合国家利率的节奏，亦为悬疑。 
 
◎中国巨额外汇储备加速蒸发 
 
西方国家正面临着10年来经济陷入衰退的危险，中国巨大的内需市场成为国际资本的自然转向。 
 
美国再度降息、一再贬值目的与结果是，刺激本国经济、转移美元压力、输出金融危机，在西方其他国家也存在同样的想法与做法，逼迫人民币升值。由于美元大幅度对欧元贬值，相较之下，美元对人民币贬得不是太多，结果造成了人民币对欧元实施了“间接性贬值”，这无疑将会加剧中欧间的贸易摩擦。因此，美元贬值，客观上破坏了中欧的贸易关系。 
 
由于经济不景气，国际买家囤积了大量资本进入中国市场，并以多种手段逼迫人民币加速升值。但当前本币加速升值的最终结果，是经济进入通货膨胀、低经济增长和强势货币的三重陷阱的风险，日元升值的历史教训值得三思。据美国纽约储备银行估计，如果韩国和新加坡的货币升值10%，两国的资金损失占其国内生产总值的比例将分别高达3%和10%。人民币升值10%会使中国政府承受500亿美元的资本损失。假如中国的美国国债资产组合为三到五年期，那么美国利率上升2%会使中国再损失300亿到 500亿美元。因为美元贬值，人民币升值，中国16000亿美元的外汇储备已经人间蒸发了3000亿美元，而且还在继续蒸发中。由于人民币升值，中国出口产品成本增加，已经使中国外贸受损。而中国企业的损失，则会使西方国家生产企业得以复苏。此外，中国经济的高速发展需要大量的进口原油，而西方国家在经济衰退的背景下，却不断的提高石油储备，造成高油价一直持续，增加了中国经济建设的成本。 
 
当美国继续推进其经济政策的时候，如果亚洲继续沉默，亚洲经济体将被“吸血”，增长率极低、通货膨胀居高不下，贸易盈余流向美国。 
 
那么，中国是否能够在这场国际金融竞争中取得最大化的国家利益，则取决于国家金融政策的得当与否。 
 
◎政府调控手段分析 
 
从以上因果，人民币升值出于国际压力和对抗通胀的需要，已经势在必行，只是升值的幅度与时间不同，其结果大不相同。中国政府已经表明了不以本国经济利益换取国际政治支持的立场，但迫于通胀压力，适当 的升值无可避免。加息，也同样存在双刃剑结果，面临进一步牺牲外贸利润、牺牲企业发展、牺牲国家金融稳定的危险，因此政府应谨慎而行，也有建议考虑存贷不同利率的方式。 
 
货币从紧政策出现伪数据。政府多加考虑的抑制流动性、减轻通胀压力的其他手段 都比较温和，包括3月再次提高准备金率、抑制股市利润、加大房地产投资限制政策力度、下一步增收资源税等等。而这些政策的力度同时考虑劳动生产率提高速度、由国际经济回落产生的国际大宗商品价格回落程度、地方政府、商业银行执行政策的两面性等因素。从紧的调控政策一再重提，在上半年的政策层面中，应该无法看到宽松的迹象。但信贷规模控制的结果，一季度的数字已经显示，总规模不降反升，其中原因为商业银行的地方利益、集团利益作祟。不管是何种原因，信贷规模的控制难以减轻高投资带来的价格上涨压力。中银国际程漫江分析表明，一季度外币贷款增速异常强劲。根据央行数据，1季度新增外汇贷款为488亿美元，同比增长56.92%。如果把一季度的外币贷款与本币贷款结合起来看的话，2008年一季度的新增贷款实际上是比去年同期增加了超过2000亿人民币，而不是统计数字貌似的减少了约900亿。 
 
政府可以实行的其他辅助政策有价格补贴、劳动者收入的非货币性补贴、原材料行业的限价补贴、以多种手段提高劳动生产率等。 
 
中国经济的方向已经走到紧要关头。国家政策的稳健与力度，直接关系到中国经济的下一步走向，是持续10%以上的增长，还是骤然紧缩？后者毋庸置疑将会带来更多不良后果。如果货币政策存在巨大风险，下一步就是牺牲一部分经济增速或就业，换取国际金融博弈的胜利与经济、价格的稳定。政府可以如此选择吗？ 
 
这又关系到企业和居民的承受能力。增速是否骤然下降，取决于企业利润是否持续，更取决于政府在原材料价格高企的状况下，是否给企业减负。政策方目前还在观望，但在资源产品生产企业的一再要求涨价的呼声下，政府仍以大量补贴来抑制价格上扬，已经部分表明了态度。但让原材料回到其应有的价格，是必须之举，何时放开资源价格或增收资源税，则一要看在劳动生产率何时可以对抵原材料价格上涨的部分压力，二要看何时国际资本接受经济回落并促成国际大宗商品价格回落。高购进价格与高补贴两相抵消的结果，一是企业利润空间会降，但不会降到难以维持，二是企业利润增速会降，但整个GDP 的增速得以维持。 
 
不必为通胀牺牲必要的增速。居民的问题，主要是失业，国家日前出台的各种劳动政策、住房政策、医保政策、最低工资标准政策，都是重在补贴低收入者，以防范社会动荡。从另一个角度讲，保持一定的失业率甚至可以侧面促进劳动生产率的提高，中国政府对于当前面临的几难经济局面，很可能采取牺牲一部分就业、容忍更高通胀的态度换取更大的国家利益。如果在无可选择的情况下，就在加息幅度和频次上进行调整，对通胀的态度很可能是在可容忍的范围内(7%～9%)任其发展，在社会经济增长、通胀、与国际资本的博弈的几重困境中，只要通胀和增速能够保持一定差数，那么就可以考虑不必为通胀牺牲必要的增速。 
 
中国经济积累了巨大的资源透支。在中央政府的示意下，各地政府的价格补贴政策纷纷出台，尤其是面向中低收入者的补贴政策，从出台政策的级别，表现了政府试行补贴的意图。虽然，补贴的作用有限，尤其是在农产品和资源性产品领域，其价格不仅与国际形势密切相关，而且由于长期积累的劳动力成本上升压力、资源性产品调价压力巨大，补贴政策能够在多大程度上抑制价格上涨，亦是中央政府的两难所在。但多年来，中国经济积累了巨大的资源透支，也积累了巨大的财政收入，此时，大力补贴，抑制投资的温和政策意图已现，如果市场能够呼应，配合轻度加息、人民币小幅升值，还利于民还利于企，但缩小一部分企业利润增幅，牺牲一部分GDP 的增长，是否能够换取整个中国经济的软着陆，抵制来自于国际上的金融危机输入压力？ 
 
◎中国外贸要警惕来自欧洲的压力 
 
中国对美国经济的依存度在下降 
 
国信证券 何诚颖 
 
从去年年底开始，很多机构和专家就认为美国经济可能进入衰退期，如摩根士丹利发布报告预言，美国经济很可能在2008年步入“温和衰退”。今年联合国和世界银行分别在公布的两份报告中，都对美国经济可能出现衰退提出警示。联合国报告中直接指出：如果美国经济衰退，中国经济增长可能会遭受冲击。 
 
无疑，美国经济减速，中国出口会受影响，进而会进一步影响宏观经济，但影响不会很大。研究表明，目前美国经济增长率下降1个百分点，中国对美国出口增长率将下降4个百分点。目前对美出口占中国年出口总额的 20%左右。 
 
以此计算，美国经济增长率下降1个百分点，中国出口增长率下降不到 1个百分点，并且在年内还会继续降低。中国内地最大的4个出口贸易伙伴(美国、欧盟、中国香港和日本)的出口占了总出口的 65%以上，如果这些国家或地区的经济都出现衰退，那对中国经济会有较大影响。现在来自于欧盟的压力需要更为警惕。 
 
中国作为全球市场经济增长的主要拉动，更应该建立在内需基础上，由于处于高速增长期，最大经济发展主动力来源于投资，将内需转化为自身经济发展动力而不是国外资本的升值保障。由此，中国经济的发展不应也不会屈服于国外金融危机输入的压力，相信新一届中国政府将有更好的政策选择，使通胀水平维持在7%以下，并且不影响经济增长。 
 
中国面临不断增加的宏观困难 
 
法国巴黎百富勤 孟原 
 
如果通货膨胀进一步加剧，宏观选择会更加困难。一些极端的观点认为目前的通货膨胀压力可以和上世纪90年代早期相比较。政府目前利用行政干预来稳定价格可能会使供求状况变差，会加强通货膨胀的预期并延长通货膨胀的压力。建议政府紧缩抑制通货膨胀作为2008年的首要任务。当前央行传统的货币政策工具(例如加息和小幅度升值)对控制通货膨胀并不是很有效。相反，积极的财政干预政策，或者至少是两种宏观政策并用会成为更实际的选择。 
 
2008年中国面临着不断增加的宏观困难。政府需要随时观察，不断调整宏观政策来抑制通货膨胀，保持高速的经济增长并保护就业，力图避免资产价格的大幅波动。面面俱到几无可能，必然有所平衡取舍。如果通货膨胀仍然保持在6%，那么二季度加息的可能性比较大。由于美元贬值，人民币对美元短期可能维持快速上升趋势，但名义有效汇率上升幅度有限，对输入通货膨胀作用不大。从长期看，出口就业损失、贸易盈余回落、资产价格调整、持续高通货膨胀会缩小人民币升值的空间。 
 
治理通胀的最好办法是通过财政手段加强制度建设 
 
江南证券 魏凤春 
 
首先，经济增长拐点并没有出现。受美国经济下行的影响，中国出口将会下降3～5个百分点，但经济增长率并不会影响太大。2008年中国主要经济区进入后工业化阶段，消费增长成为第一推动力，名义增长将达到20%。同时，新的政治周期下投资将会保持在25%左右。一季度受出口下降与雪灾的影响，GDP增长率10.6%。随着不确定性的减少，二季度经济增长率将会在10.7%左右。全年增长将会在10.5%～11%之间。 
 
其次，中国不会发生恶性通货膨胀。通货膨胀的基本表现在钱与物的不匹配，没有底线的人民币升值预期引致热钱加速流入是货币增多的根本原因。在加息、提薪、节能、减排、加税的过程中，行业集中度提高直接引发供给不足。同时，消费的提升引发PPI与CPI联动，任督二脉打通。下半年物价走势取决于秋粮的生产状况，全年物价保持在5～6%之间的可能性很大。再次，通货膨胀本质上造成了利益的重新分配。相应地，治理通货膨胀最好办法就是通过财政的手段加强制度建设。如完善医疗、社会保障制度，增加转移支付等是有效的手段，同时放松管制，减轻税负，增加供给是有效的办法。在大国效应下，人民币加速升值并不是应对通货膨胀最好的办法。 
 
(本组稿件由中采咨询提供)  
 
来源：《当代金融家》