美国发大水，能淹到中国吗？这看似毫无逻辑的臆语，对国内首只QDII基金“华安国际配置”的持有人来说，可谓感同身受。9月16日，两份风险提示公告挂上华安基金官网，由于美国第四大投行雷曼（Lehman）破产，该QDII所大量持有该行发行的结构型保本票据之本金，可能将严重损失，并暗示基金有可能被清盘。若噩梦成真，华安将成国内基金业清盘第一人，对整个QDII行业甚至基金业来说冲击不小。 
 
基金持有人更是欲哭无泪，“华安国际”目前因雷曼破产而无法正常赎回，只得听天由命等待破产清算结果。在我们看来，最乐观情形下，华安QDII本金的损失可能也在40%以上，持有人利益将因此严重受损。华安此次应对雷曼危机事件中，在屡行信托责任方面更是存在瑕疵，未来可能面临法律诉讼。而雷曼危机更使华安QDII在资产配置上的复杂性、不透明性、低效率及高成本等众多弊端显露无遗。 
 
◎ 亏损超过50%，或成基金清盘第一人 
 
“华安国际”的半年报显示，该QDII的99.6%资产投资雷曼发行的5年期保本票据，此票据在欧洲Euroclear交易所挂牌。票据结构上又分为“收益资产实体”与“保本资产实体”，前者雷曼将配置各类海外基金，后者主投零息互换票据（Zero Coupon Swap）。截至6月末，“收益资产实体”占比为54.62%，主要持有雷曼资产管理旗下的6款海外基金，包括股票、债券、货币和商品型；零息互换票据占比为44.7%。 
 
华安公告显示，雷曼特殊金融公司（Lehman Brothers Special Financing）为零息票据的发行人，雷曼金融公司（Lehman Brothers Finance）为票据的保本责任人，由于母公司雷曼控股进入破产清算程序，上述分支机构也极可能同时被清算，于是，不但票据保本责任将落空，本金更可能无法收回。但具体损失程度还得视雷曼破产清算程序而定，一般而言，企业破产首先偿付工资、税收，而债权人的债务清偿往往排在最后，若这次客户资产清偿甚至排在次级债债权人后面，最后留给华安基金的恐怕将所剩无几。 
 
由于雷曼正积极洽谈出售资产管理部门，旗下海外基金被清盘的可能性相对较小，因而“收益资产实体”仍有转圜之机，华安基金相关人员也表示这些资产仍然安全。而占比超过44%的零息互换票据本金就可能损失殆尽，若加上自06年11月成立来4.6%的累计净值跌幅，并考虑到三季度以来华安大幅增加了保本资产的比例，基金持有人最大亏损可能在50%以上。华安基金表示，基金最终损失规模目前仍难准确评估，因为雷曼破产导致票据无法估值，可能要等到清算结果出来。华安表示将努力与雷曼合作，尽快评估具体损失。 
 
华安的以下声明更令人忧虑：“如果雷曼兄弟金融公司无法再履行对保本票据的保本义务，这对华安国际配置基金的存续也将产生重大影响”。换言之，既然眼下雷曼继续屡行保本义务的可能性极低，也就暗示基金最后清盘的可能性相当高。若噩梦成真，华安恐怕将成为国内开放式基金清盘第一人，一方面将打击投资者对华安旗下基金的信心，对QDII甚至整体基金业来说也将造成不小的冲击。截至6月末，“华安国际”的基金份额较成立初萎缩49%，基金净资产规模同期萎缩超过50%，目前不到1亿美元（折合6.9亿元人民币）。 
 
◎ 华安应履行“先行赔付”义务！ 
 
值得一提的是，华安此次处理雷曼危机时，在信托责任履行方面存在瑕疵，而以低风险、保本为卖点的这支基金却让投资者严重亏损，华安QDII一旦宣布清盘，可能将面临法律诉讼。众所周知，雷曼是华安的境外资产配置顾问，两者毫无疑问存在密切的日常工作往来关系，华安对雷曼糟糕的财务状况不太可能一无所知，但从8月26日公布的半年报看，华安不但没有任何相关风险警示，反而称，鉴于票据将获雷曼100%保本，且雷曼享有良好的全球声誉，因而投资风险很小（详见08年半年报22页b段）。这说明，华安未能尽职履行提示交易对手违约风险的重要信托责任。 
 
华安基金目前仍未就投资者因雷曼事件遭受的严重亏损到底如何补偿明确表态。但根据基金合同，类似于当前这种因第三方违约导致基金严重亏损状况，基金应向份额持有人履行“先行赔付”之法律义务，即赔偿9月15日雷曼宣布破产后的所有本金损失。 
 
以下为基金合同中相关条款原文：“在基金运作过程中，基金管理人及基金托管人按照法律法规的规定以及基金合同和托管协议的约定履行了相关职责，但由于第三方的原因而造成运作不畅、出现差错和损失的。在此种情况下，基金管理人及/或基金托管人应依法先行赔偿，再向第三方追偿，其他当事方应提供合理的必要支持”。“华安国际”持有人未来若与基金公司存在任何损失赔偿之纠纷，上述条款就是最好的诉讼依据。 
 
◎ 华安QDII弊端尽显，银行产品面临信心大考 
 
此次雷曼事件也暴露了华安QDII的诸多弊病。首先是不透明性。华安所持有之零息互换票据发行人“雷曼特殊金融公司”属于雷曼设立的所谓“特殊目的实体”（SPEs），SPEs是华尔街投行在表外持有巨额高风险资产（如次级债）的普遍管道，这一实体内的投资往往具有“隐秘”性，一不受金融当局监管，二不记入资产负债表，三是信息披露极为有限，以此方式海外投资，将面临相当高的交易对手风险。 
 
其二，结构复杂、效率低下且成本高昂。“华安国际”也主要是在股票基金、债券基金、货币基金及其它低风险债券资产中进行综合配置，基金中基金（FOF）形式也可达到相应目的，花费巨资请外资投行设计结构复杂的票据，最后收益并不理想，截至8月29日，基金自06年11月2日成立来累计亏损4.6%，即便是全部投资各国公债，收益率也比华安QDII强，比如美林G7公债指数同期累计上涨6.8%。“保本”确实是华安基金的卖点之一，但只有在持有票据满5年到期后，雷曼才会给予保本，在此之前并不承诺。 
 
事实上，“华安国际”类似于目前银行销售的结构型QDII理财产品，采用这种投资方式与当时QDII具体政策规则尚不明确也有很大关系。对于银行结构型理财产品的投资者而言，“华安国际”当前面临的风险与教训，也有很好的参考意义。 
 
我们统计显示，国内银行销售的结构型QDII理财产品中，目前尚未发现有投资雷曼发行结构型票据的情况，而投资美林证券（Merrill Lynch）所发行结构型票据的QDII产品却是琳琅满目，这不免让人有些担心，因为美林最近因财务危机而被收购，多少让人对其发行产品的估值、违约风险心存芥蒂，这可能会进一步打击投资者对银行QDII理财产品的信心。