一、高杠杆与山姆大叔的经济鸦片 
 
1929年大萧条恐怕是人类关于经济活动的全部记忆中印象最为深刻的历史事件了，而79年后的今天，美国似乎又陷入了这样一个泥潭。曾经笑傲全球资本市场的美国五大投行全部卧倒，叱咤风云的华尔街投行时代宣告结束。在这场金融危机中，人们常常提到美国投资银行的“贪婪”及其高杠杆特征。 
 
何谓高杠杆呢？经济活动中的杠杆其实就是借贷，用借来的钱增加盈利能力和购买力，以较小的资本控制着庞大的资产规模。设想没有财务杠杆，人类财富积累的速度将会大大降低。作为金融机构，其存在的价值就在于提高资产的流动性，使用高财务杠杆，几乎是金融业发展和存在价值增长的必然结果。 
 
进入21世纪，金融行业杠杆化浪潮如火如荼，在新的金融理论和金融技术的支持下，金融衍生品层出不穷，极大地拓展了金融帝国的版图。活跃的创新活动缔造出一个又一个金融产品，并形成了 
 
一条条金融创新链，资产的表现形态随金融创新过程发生变化，一条条资产链编织成琳琅满目的资产图谱。 
 
丰富多彩的资产形态，迎合了资本玩家和金融赌徒的贪婪与好奇。俗话说，各人自扫门前雪,莫管他家瓦上霜。衍生层次过多，资产链条的冗长，使得居于价值链中的主体大都不会去关注上线或下线资产的质量，经过许多层次的包装，风险被转移给广泛的主体，层次越高的资产，透明度越低，特别是经过高杠杆的衍生品传递后风险被加倍放大。 
 
贪婪与逐利性是投行的本质，它们历来就是用高杠杆获取高收益，华尔街前四大投行一直存在高杠杆的问题。据BCG统计，自01年起，国际前十大投行的杠杆率一直在20倍以上，2001年到2003年杠杆率呈下降趋势，并达到最低值20倍左右，而2003年之后，杠杆率一路上升，在2007年达到了30倍左右的高比率，华尔街投行01年以来保持20倍以上，自05年则以数十倍的杠杆打包次贷。 
 
除金融机构外，美国经济也是建立在高杠杆基础上的。自上世纪90年代以来，美国就利用杠杆撬动经济的增长，其中家庭消费是其经济增长的主要动力，但这种消费实质是建立在负债的基础上。美国利用美元的世界货币地位，大量印制美元，以贸易赤字的形式负债消费。数据显示，该国的贸易赤字从1991年的311亿美元上升到2006年最高时的7630亿美元，2007年达到7100多亿美元，约占到GDP的7%左右。美国普通家庭利用财务杠杆购买资产，利用金融资产的财富效应支持消费。数据显示，以2007年底的数据看，美国家庭负债占美国GDP的95%以上，企业负债占GDP的70%，金融企业达到100%，政府负债占55%，其整体负债是其GDP的3.2倍左右。 
 
高杠杆消费和投资就像是经济鸦片，短期内会给经济增长带来飘飘欲仙的快感,但实际上蕴藏着极大的风险，长期看，必将损害到经济健康。这种资产增值拉动型的经济增长模式是不可持续的，一旦资产泡沫破裂，杠杆断了，危机就会全面爆发。 
 
二、去杠杆化、资产链萎缩与流动性不足 
 
“去杠杆化”（De-leveraging）如今已成为全球经济学界关注的热门主题，基金经理们也言必称“去杠杆化”。去杠杆化，简而言之，就是指调整资产负债表、解除杠杆融资的操作，是主动降低杠杆比例的过程。美国房地产泡沫的破灭，使得基础资产的风险很快传染到资产链的下游层级，处在资产链条上的各参与方人人自危，风险偏好下降，为了自保，纷纷出售资产链上的各类资产，或解散那些组合复杂、杠杆倍数高的投资工具，这便是投资机构的去杠杆化。这是一个痛苦的过程，资产链萎缩以及全球主要资产类别（股票、债券、房地产、大宗商品）价格的整体下挫不可避免。 
 
随着金融危机的不断深化，世界主要工业经济体遭遇信贷紧缩，次贷危机开始演变为信贷危机。商业银行收缩信用，信贷发放上更趋谨慎严格，实体经济部门调整资产负债表，企业出售资产，减少负债，居民也减少投资和消费。美国的去杠杆化周期目前正处于信贷周期下行与宏观经济下行的负反馈时期，经济继续降温，失业率上升，贷违约风险已不仅仅局限在次级抵押贷款，而是覆盖了优质贷款、信用卡、学生贷款、汽车贷款以及其他类型的消费贷款等领域。商业银行全面收缩信贷，高评级的企业也遭遇融资困难，企业和居民纷纷修复和调整资产负债表，从以资产价格上涨为消费基础的疯狂回归到以收入为消费基础的理性。伴随主要工业国的信贷紧缩，短期信贷资金也陆续抽离新兴市场。 
 
金融危机和“去杠杆化”的过程使得全球流动性过剩一下子转变成流动性紧缩，资金纷纷涌进较安全的领域，实体经济出现流动性不足。信贷紧缩局面使整体经济活动受到极大的抑制，因为没有信贷增长，也就意味着没有了经济增长。 
 
目前全球“去杠杆化”的过程仍未完结，前期的通胀使信贷危机尚未演变成通货紧缩，但下一阶段应该是实体经济的萎缩和通货紧缩，企业亏损，无力偿还债务，且融资需求下降，继而影响商业银行贷款质量和利润。更为极端的则是流动性陷阱，利率水平降低到不能再低时，利率需求弹性变得无穷大，无论增加多少货币，都会被人们储藏起来，此时货币政策失效。一个国家的经济陷入流动性陷阱主要特点有：（1）整个宏观经济陷入严重的萧条，需求不足，居民自发性投资和消费大为减少。（2）利率水平已达到最低水平，投资者和消费者对经济前景预期不佳，利率刺激投资和消费的杠杆作用失效，只能靠财政政策，通过政府支出、减税等手段启动经济复苏。 
 
目前看，各主要经济体遭遇流动性陷阱的风险不能完全排除，全球央行的联手降息、注入流动性、提供信用担保等措施意味着各国政府正在启动再通胀进程，以对抗信贷紧缩和流动性不足。 
 
三、去杠杆化浪潮下的A股低估值格局 
 
席卷全球主要工业经济体的金融危机已经对这些国家的金融系统造成了巨大破坏，中国在很大程度上幸免于此次金融危机，但全球经济面临衰退风险，中国实体经济很难一枝独秀，经济增长快速下滑。在这场全球“去杠杆化”浪潮中，A股市场同样不能独善其身。 
 
“去杠杆化”影响A股主要有三条途径：其一最重要，去杠杆化导致的信贷收缩与经济降温，会降低欧美经济体的消费需求，从而减少从中国的进口。美国和欧盟占到了中国总出口的40%，所以，中国出口对于工业化国家需求疲软会非常敏感，黯淡的出口前景可能会转化为企业盈利下滑和信心降低，从而抑制对出口导向产业的投资欲望，而制造行业的投资约占全部固定资产投资的30%；其二，去杠杆化导致的资产塌陷，从地产到股票到债券到商品几乎无一幸免，这背后是投资者风险偏好的降低，风险溢价的上扬，从而在心理层面压制了A股估值水平；其三，为数众多的外国投资机构和金融机构大量持有中国资产，它们因信用紧缩不得不收缩投资组合，甚至为了弥补亏损、被迫从中国市场获利了结，造成资本从A股市场流出。 
 
与国际市场估值水平相较，A股估值水平仍然较低。08年A股动态PE为12.43，而恒生指数市盈率水平为10.95倍，标普500为21.94倍；从市净率角度考察，A股PB为2.3倍。标普500、恒生指数的市净率水平分别为2.27倍和1.71倍。 
 
虽然目前A股市场估值处于低位，但由于受市场信心和国际国内宏观经济环境的影响，A股在低估值状态持续较长时间的可能性较大。在宏观经济尚未摆脱楼市低迷以及去杠杆化的阴影之前，市场对于企业盈利、风险溢价等估值因素的预测难以乐观。例如，去杠杆化进一步影响股权风险溢价，经济转型期的长期增长率下降和欧美经济衰退导致的中国经济短期增长率回归等因素将在一定程度上削弱制度变革带来的A股溢价。总之，我们认为，低水平区域里估值调整的幅度已经有限，但市场需要相当的时间来完成估值反弹。 
 
十一月份重点行业板块综述 
 
1.消费板块月度综述 
 
（1）零售： 
 
本月维持对零售板块优异的评级，主要考虑如下：在泥石具下的下跌后，公司估值已经进入中长期具备较好绝对投资价值区间；考虑的中国经济的转型和产业发展的机会，未来一些龙头个股的产业性、战略性投资机会增加；在非理性上涨之后，投资者仍将考虑基本面因素及经济增长，通胀、滞涨都可能存在，弱周期品种仍将是不错的选择。 
 
尤其是对农村的改革和内需的促动都将使得超市连锁产业再次面临产业性的机会。考虑的中国经济的转型和产业发展的机会，未来一些龙头个股的产业性、战略性投资机会增加。 
 
再次强调产业资本在全流通后的价值发现功能。 
 
重点关注：华联综超和百联股份。 
 
（2）旅游： 
 
08年对于旅游行业是个多事之秋，雪灾、洪水、地震都不断冲击着她，而奥运带来热情和旅游人数也低于预期，而奥运对旅游的挤出效应明显。前期的持续性下跌，使得旅游类公司的估值更趋向合理，而后奥运旅游时代的来临也使得中国的旅游业值得期待，但事件性冲击使得08年业绩难有亮点，而外围经济的下滑也可能减缓旅游复苏的步伐。当然，冬天来了，春天还会远吗？旅游产业作为永远的朝阳产业，值得长期关注。在持续下跌后建议关注估值趋向合理的白马，如锦江股份、中青旅、首旅股份；也可以关注低价板块个股：低价股的重组已经逐步展开，后续可以持续关注，低的绝对价格成为有效的安全边际，但时间的不确定性成为投资最大的敌人，甚至不排除未来中国股市出现大批仙股的可能。目前，华天酒店和西安旅游已经停牌，在市场持续下跌的过程中，资产重组及注入有可能再次成行，只是这次是在大股东看好上市公司的情况下逐步增加控股权的过程。除了已经停牌的个股，其他如西安饮食、国旅联合、新都酒店、东方宾馆等也存在低价与重组可能的双重效应，可以关注。放眼09年，中长期建议积极关注世博板块。 
 
重点关注个股：锦江股份、中青旅、首旅股份。 
 
（3）医药： 
 
医药行业上市公司上半年实现主营收入增长近20%，主营业务利润同比增长33.39%。主营业务利润率同比上升了3个百分点。如果剔除投资收益，营业利润同比增长高达123%。经过上个周期的大幅调整，目前整体动态市盈率水平已经下降到20倍以下，这是历史上最低的区域。而整个市场动态只有15倍以下的水平。所以我们认为真正的市场性系统风险已经并不大，医药行业作为防御和成长双核的投资标的，理应具有一定的溢价，因此给予推荐评级，尤其是在新的医改征求意见稿推出后，我们认为新的医疗体制改革将逐步进入到实质性推行阶段，后续相关执行细节和政策也将会陆续推出。业绩的增长和概念的热捧将使得医药行业成为熊市里难得的避风港湾。 
 
重点公司：天坛生物、康美药业、鱼跃医疗、天士力和双鹭药业。 
 
（4）传媒： 
 
传媒类企业的业绩增长都十分有限，大多处于一个“概念”的阶段，目前行业的估值水平已经高达近30倍，在奥运之月已经过去之时，虽然广告商们的热情也有所回落，但是由于房地产和汽车行业的需求下降，尤其是地产行业急需出售，将可能加大对广告的投入。所以认为传统媒体行业可能存在着较好的机会。我们期望能有更合理的价格选择优秀的企业，所以给予整个行业中性的评级。 
 
重点公司博瑞传播：虽然在此次地震中有所损失，但是公司核心竞争力并没有发生变化，而且由于地震将会刺激民众对信息的渴望，有望扩大销售规模，公司在四川成都市仍然具有垄断优势的强势媒体，通过资本运作，扩大在整个四川的控制力和传播力度，同时通过收购等方式实现跨区域、跨媒体运营，未来还有整体上市的可能性。目前估值具有很大的安全边际。具备长期投资价值。尤其是在战略性参股“每日经济新闻”之后，未来很有可能也会在时机成熟之时，将这部分资产放入上市公司，这体现了公司在产业链上跨媒体、跨区域扩张的思路！ 
 
（5）食品饮料： 
 
十七届三中全会的重点就是农村经济体制改革，重点在于提高农民财产性收入，在此前提下收入水平提高对于整体行业消费升级将会有很大的促动，这也是未来行业发展的主线之一。扩大内需带来的内生性增长将是行业发展的动力。同时经济虽然有下行趋势，中高端酒类消费目前来说相对仍然比较稳定，白酒和葡萄酒在经历大跌之后具有长期投资价值。同时原料价格下降也给肉制品这种成本敏感性行业带来了缓解，行业景气度回升明显。 
 
食品安全问题将是影响行业长期发展的重要因素，食品饮料行业内个股近一个月的重挫直接反映了市场对于食品安全的担心。产业链的规范性较差、难以监控，行业整体违反道德成本较低都让食品安全成了阻碍行业发展的绊脚石，短期对乳业甚至是整个食品行业都产生了较为不利的影响，从长期来看也许是整体行业变革的一个契机。 
 
重点关注：泸州老窖、张裕A、双汇发展 
 
（6）造纸： 
 
随着造纸行业景气度见顶，造纸板块进行了深度调整，走势远远弱于大盘。分析原因我个人觉得主要有两点：1.行业景气度下滑期间，即使下滑幅度较小，投资者反映一般都比较强烈。2.在次贷危机蔓延，世界经济普遍下滑，熊市思维占主导的情境下，投资者对利空无限放大。造纸行业景气度见顶正好碰上大盘的非理性下跌和投资者情绪恐慌，深幅下跌也在情理之中。由于社会库存的消化使得四季度需求逐渐回复到正常水平，另外随着国内外节日的到来，对纸的需求将进入一个需求旺季，预计四季度会好于三季度。通过与国内外纸业历史估值水平相比，目前纸业主要公司的估值水平已经基本反映未来预期，估值水平已经跌至历史低点。从业绩增长情况来看，尽管行业业绩将出现下滑，但业绩增长相对优势还是突出的。维持“中性”评级。在行业进入下降通道的背景下，我们的投资策略依然是：业绩增长明确、估值相对较低的龙头公司，以及具有林纸一体化发展优势的公司和资产注入预期强烈的公司。 
 
重点关注太阳纸业、博汇纸业、岳阳纸业、晨鸣纸业、美利纸业。 
 
（7）汽车： 
 
乘用车：9月乘用车同比微量增长，但轿车与MPV仍同比负增长，尤其是MPV剧烈下滑；交叉型车快速反弹，单月同比增长7.74%，表现首次优于SUV。受到全球经济危机的影响，乘用车低迷趋势难以改变，消费低迷趋势尚未见底。宏观经济环境的急转向下可能加速消费热情的冷却，消费需求的延迟可能持续到09年上半年，而乘用车企业的利润复苏则更滞后于销量回暖。 
 
商用车：9月份商用车中仅微卡保持40%以上的单月同比增速，其他子行业均同比为负。其中，中卡依然是表现最差的子行业，9月份下滑幅度超过24%，其次为中轻客行业。 
 
公交客车是行业亮点，原因主要是高油价减少私家出行，加大公交车乘坐量；上海世博会、广州亚运会等大型项目拉到那个区域公家车升级换代；“公交优先”政策将有实质性贯彻。但由于居民可支配收入的降低以及发达国家经济危机带来的入境旅游人员减少等原因，08年公路客车面临困境，公交客车靓丽的销量数据难以撑起整个客车行业的景气。 
 
货车方面：中卡将逐步被重卡替代，市场逐步萎缩；9月部分地区煤炭运输量需求下降，对重卡短期销售产生一定影响，但随着政府在投资方面的政策松动，并默许地方政府给予房地产行业以支持，我们保持对重卡业在第四季度回复正增长的信心。 
 
目前在原油价格大幅下跌的背景下，汽车行业成本压力减缓，但对需求的快速下滑更令人担忧。目前汽车股估值较为安全，但行业还将经历一段低谷期，给予“中性”评级。 
 
建议是在对行业谨慎的背景下精选个股。重点关注调整期内表现最佳的重卡企业中国重汽、整体上市愈行愈近的一汽轿车和客车业龙头宇通客车。 
 
（8）家电： 
 
家电企业下半年增速的放缓已经可以进一步确定，维持中性评级。根据中怡康数据显示，2008年上半年中国空调市场零售量为1395万台，与2007年同期相比下降5.1%，而国内市场需求减少是空调下降的主因。在经济发展趋缓，全球经济不容乐观的经济环境下，房地产市场的不景气是对家电行业景气度最根本的打击。但在剩者为王的时代，品牌集中度的提高对于格力、美的等一线品牌来说也是一大利好。产品升级给黑电行业带来的好处已经在行业报表中逐渐体现，我们判断行业在下半年维持稳步上升。而三聚氰胺事件给乳制品行业带来的危机恰给以豆浆机为主要产品的九阳股份带来一定的市场机遇。建议投资者可适当关注。 
 
重点关注个股：海信电器，九阳股份 
 
（9）农业： 
 
十七届三中全会通过《中共中央关于推进农村改革发展若干重大问题的决定》为粮食价格温和上涨提供可能。通过土地流转、建立农村金融体系、刺激农村内需来实现。这将是影响未来农业板块投资的一条主线，从此改革中可发掘出投资机会。 
 
从土地流转来看，对于已拥有土地、水资源的农业公司如北大荒，以及与粮食有关的种子、种植、加工一体化公司如隆平高科、丰乐种业、登海种业、万向德农、敦煌种业将出现中长期投资机会； 
 
从刺激农村内需来看，随着农民收入水平的提高，一些大众化的消费品包括中低档日常用品和耐用消费品，如全国性的猪肉制品企业、中低档白酒消费、家电等具有较强的投资机会； 
 
从保障国家粮食安全战略角度理解粮食增产的紧迫性和长期性，预计中央财政还会继续加大惠农力度，农业类公司普遍面临诸如税收优惠、信贷支持、资源扩张等支持，北大荒、好当家、东方海洋、顺鑫农业等公司基本面将持续向好，建议中长线投资者积极关注。 
 
重点关注个股：北大荒、好当家、东方海洋 
 
（10）银行： 
 
较低的股价和估值已经提前反映了市场对行业景气度下滑的预期，但现实中的拐点才刚刚来临。尽管银行股的长期投资价值已经开始显现，但在宏观经济预期改善之前，无法获得基本面支撑的银行股很难出现趋势性机会。 
 
重点关注个股：招商银行、浦发银行、工商银行 
 
2.周期板块月度综述 
 
（1）军工 
 
板块明显弱于大盘，板块的不透明性和并购的概念性使得行业的走势和消息的关系密切，神七上天后，市场得以炒作的短期利好因素的消失导致行业走势波动性较大。 
 
我们认为经在经济进入下行趋势，需求下降导致盈利增长减缓的情况下，军品业务收入比重大的公司未来盈利能够保持稳定。 
 
重点关注个股：中国卫星、航天电器、航天信息 
 
（2）房地产 
 
跟踪期间板块走势明显强于大盘，主要是因为一方面地产板块前期的快速下跌，另一方面是受地方政府放松地产的政策以及国家对房地产态度的变化的预期影响。 
 
房地产行业政策正处于不断放松的过程中，将带动地产板块的反弹，不过政策的放松短期内难以改变行业周期向下，经济增速快速下滑风险将在09年集中体现，所以预期行业政策放松而带来的反弹空间有限，建议投资者以波段操作为主 
 
重点关注个股：万科、保利地产、中粮地产 
 
（3）机械 
 
板块走势略弱于大盘，出口增速与房地产投资的明显下降给市场带来的悲观预期并没有明显改观。机械行业景气度仍将温和回落，虽然估值水平已达到历史低点，反转条件尚不具备。外需增速下降对集装箱、港口机械、工程机械和船舶行业影响较大，但对以内需为主导的铁路设备、数控机床、航天军工制造业影响甚微。集装箱、港口机械、船舶产品70%以上都是出口，因此受全球经济影响较大，全球经济动荡、金融危机对这三个机械子行业影响最大。机床、航天军工、铁路设备、轴承等子行业以内需拉动为主，出口占比很小。工程机械产品对亚洲和非洲不发达地区的出口比例达到50%以上，因此受冲击较小。重点关注细分行业中的工程机械、铁路设备。 
 
重点关注个股：中联重科、三一重工、晋西车轴、青海华鼎 
 
（4）化工 
 
化工行业本月表现弱于大盘，三季度煤炭等原材料价格使化工企业成本攀至阶段性顶点，然而同时下游需求的大幅下降，企业库存压力增大，市场最终的博弈结果是产成品价格大幅回落，因此三季度化工行业整体盈利增速大幅放缓，部分企业由于受到奥运会期间运输及限产影响，已出现负增长。 
 
上游原材料价格下跌，企业原材料、产品库存积压，下游需求极度萎缩，使我们对化工行业整体四季度继续维持悲观预期，我们预计未来化工板块将继续保持震荡寻底的过程，短期内介入风险较大，建议少配或不配化工行业。然而，我们认为本轮经济调整将是中小企业逐渐被淘汰兼并的过程，最后生存下来的优质龙头企业必将从中受益，巩固扩大市场分额，建立未来行业新秩序。因此我们建议长期关注具有资源优势、行业垄断优势、产品技术创新优势的企业，本轮大幅下跌后，将是我们介入这些被错杀股的良机。 
 
重点关注个股：烟台氨纶 
 
（5）煤炭 
 
明显落后大市。奥运后小煤矿加速复产，供应增加，下游需求增速减缓，钢价下调直接冲击炼焦煤价格，加之电力需求增速明显放缓，电煤价格缓慢下行，虽然今年煤炭行业盈利大幅提高已经确认，但行业从景气高点回落。 
 
国内经济增速减缓，下游需求减弱，外围能源类商品价格大幅调整，国内煤价继续向下调整，4季度煤炭企业盈利下降已趋明显。4季度取暖用煤会减缓需求下滑，但需求下行仍是主导当前煤炭价格的主要因素。此外，预期资源税从量改为从价税，将对煤炭行业盈利造成较大冲击，以当前的盈利水平看，对于电煤影响大于焦煤。 
 
重点关注个股：兖州煤业、平煤天安、中国神华 
 
（6）有色 
 
全球实体经济在金融危机冲击下出现不同程度的回落，LME工业金属价格大幅回落，有色金属行业仍然处于下行通道中，有色板块整体走弱也是强周期行业在熊市中的必然表现。前期相对抗跌的有色金属加工行业在需求减弱影响下，估值存在下行风险。 
 
全球经济减缓导致有色金属价格重挫，商品牛市已然过去，有色企业盈利在未来两年难以恢复性增长。我们仍然认为总体趋势向下过程中品种分化将更加明显，关注的角度应转为从成本角度考察价格跌幅及随之带来的减产情况。有色金属加工业在需求回落驱动下，下行风险加大。 
 
重点关注个股：江西铜业、包钢稀土、锡业股份、中国铝业、新疆众和、山东黄金 
 
（7）电力 
 
表现优于大盘。煤价下降和电价上调预期成为支撑板块在本轮下跌行情中表现相对优异的主要原因。但电力需求明显放缓，我国当前重化工业的经济结构决定了经济下行时电力需求下滑会大于经济增长下降幅度，虽然电价上调改善了火电类企业的盈利，但提价幅度不足以使火电类企业走出亏损，且相对历史低点比较，目前电力板块估值上并不存在优势。 
 
电力板块的相对强势是其业绩改善预期的反映，近期煤价下跌加强了这一预期。但需求的下降不容忽视，煤价下挫并未改变火电亏损的局面。我们认为年内再次上调电价的可能性不大，4季度仍不看好火电类公司，水电类或水电占比较高的公司在前次电价提升后业绩有望在4季度得到改善。此外，中水投并入三峡总公司，标志着发电企业的重组在央企层面展开，按照国资委行业前三的要求，电力企业的央企并购还有较大空间。 
 
重点关注个股：桂冠电力、长江电力、国投电力、国电电力 
 
（8）太阳能 
 
油价的快速大幅回落使市场对于新能源发展的预期出现回调。此外，主要光伏装机国家经济增速减缓，使市场对于当前必须依靠补贴才能生存的光伏行业增速产生怀疑。另外，随着多晶硅产能释放，组件价格必然随之降价，需求端的可能下降使09年存在暂时的产能过剩，市场对此做出反应可以理解。 
 
09年的政策预期已经明朗，我们仍为增速至少在30%以上的可能性大增，鉴于全行业各环节的新增生产能力，09年存在短时间过剩的压力。多晶硅为主体的A股光伏类上市公司，在多晶硅估值调低后，其原有业务的业绩情况也值得关注。中长期看，拥有完整产业链的公司具有竞争力，此外，薄膜电池领域的技术革新仍然活跃。 
 
重点关注个股：天威保变、特变电工、川投能源、通威股份 
 
（9）风电 
 
风电板块近期走势明显弱于大盘，油价的大幅下跌可能是主要原因，整个行业发展进度逊于预期也是原因之一。 
 
长期来看行业前景依然比较乐观，近期由于油价持续下跌，新能源概念似有淡出投资者视线的迹象，但是大宗商品如钢铁价格的持续下跌，整个行业的毛利率持续下降的情况有望改善。基于以上分析，给予“中性”评级。 
 
重点关注个股：东方电气、湘电股份、天马股份、华仪电气、中材科技、鑫茂科技、瓦轴B、金风科技 
 
（10）钢铁 
 
板块明显弱于大盘，经济前景的忧虑，钢价的迅速跳水，钢厂的相继减产，上个月表现较强的钢铁板块，这个月又展开了新一轮的下跌。 
 
节前的反弹行情由于受全球金融危机的影响并没有得到有效的延续，上个月启稳的钢铁板块由于受钢价急跌和钢厂减产的影响，又上演了一轮较大幅度的下跌。但是我们同样看到铁矿石价格的持续下跌，钢铁行业的成本压力也一定程度的在下降。考虑整个板块市净率偏低及前期累计跌幅较大，加上重组并购可能又将提上议事日程，整个板块的走势应至少能和大盘同步，给予“中性”评级。 
 
重点关注个股：宝钢股份、武钢股份、攀钢钢钒、八一钢铁、ST长钢、太钢不锈、邯郸钢铁、本钢板材、酒钢宏兴、凌钢股份 
 
（11）水泥 
 
系统性风险使得水泥行业随着大盘一路下探，跌幅略大于沪深300。 
 
今年1~8月全国共生产水泥8.88亿吨，同比增长7.4%，较去年同期下降7.6个百分点。其中，第一季度同比增长9.2%，第二季度同比增长8.4%。若从单月资料来看，水泥产量的增速下降更加明显，剔除受气候和开工等因素影响的1、2月份，08年3月份当月全国水泥产量为1.13亿吨，产量同比增长21.64%，至8月份，全国水泥当月产量为1.19万吨，同比增长为负值-0.79%，今年以来单月水泥产量同比增速逐月下降。 
 
截止8月份，水泥产量同比增速已降至1.5%，较去年同期回落11.8个百分点。水泥固定资产投资在05及06年连续两年下降后于07年出现恢复性增长，07年全年水泥工业累计完成固定资产投资654亿元，同比增长33％。2007年新建成投产的大型新型干法水泥生产线79条，新增熟料生产能力8900多万吨，与06年基本持平。而08年前7个月水泥工业完成固定资产投资额为478亿元，同比增长亦高达70.4%，增速显著高于07年。 
 
考虑需求成长、产能增加以及落后产能的淘汰等三方面因素，国内水泥行业的需求/供给比例08年将小幅提高0.85个百分点，显示供过于求的数量逐渐降低，但是随着07年、08年投入的新建产能逐渐投产，09年产能利用率有可能面临恶化，差能过剩的情况可能再次出现，行业供需平衡的局面可能面临冲击。 
 
重点关注个股：海螺水泥、天山股份、赛马实业、青松建化 
 
（12）信息服务 
 
尽管加强信息服务业投入符合国家加快产业转型、增加产品附加值的政策倾向，但由于该行业创新属性较为明显，受中国特色市场经济影响，创新类公司多集中于民营企业中，而民营企业是此次全球金融风暴首当其冲者。国庆节前后，国际行情毫无起色反而急转直下，私营企业指数同样一泻千里，加之未来经济紧缩的可能性非常大，依靠传统行业的信息服务业也难免受到牵累。 
 
虽然信息化在整个国民经济转型的承担重要功能，然而以软件行业为主的信息服务业主集中于民营企业，且依赖出口外包较为严重，金融危机已经影响到未来该行业的收入。因此近期二级市场表现不佳。然而信息服务也承担着一定的传媒属性，因此该行业也呈现出一定的防御特性，同时若国家进一步降息和采取更为宽松的财政政策，对于中小企业集中的信息行业而言将会产生一定的机会。未来国内经济的增长还在于传统行业与新兴技术的结合，而软件业的散点同质状态决定该行业还需一定的成长时间与空间。我们对资金与政策对该行业的进一步倾斜始终抱乐观态度。 
 
重点关注个股：中兴通讯浙大网新 
 
十一月份市场走势与投资策略 
 
10月的市场证实了我们的判断，十一后国内市场受外围市场影响，又回到了9月中旬的低点位置，近期的中信泰富、中国中铁、中国铁建等事件也增加了市场对金融危机对国内上市公司的影响的担心，去杠杆化的过程不可能在这么短的时间内完全消化，伴随着经济形势的不乐观，市场的信心没有得到实质上的改观。 
 
回顾十月市场，各国政府特别是中国政府为了抵御金融风暴和经济下滑的风险，采取了一系列的政策措施，财政政策和货币政策在这短短的一个月也得到了充分的运用，国内这个月最重要的大事我们总结为几个方面：第一，制度变革奠定了基础。十一届三中全会的召开无疑是一个革命性的制度性变革的开始，土地制度的变革给日后中国经济的发展的作用相信是不容忽视的，我们相信土地制度的变革给经济和社会带来的变化更甚于98年金融危机国家进行的住房制度的改革。第二，房地产政策的转变。实际上政府对于房地产的态度的转变早在10月以前就体现出来了，之前对于各地政府扶持地方房地产的政策国家层面充耳不闻，再到10月中下旬对房地产政策层面的放松，都体现了在目前形势下以美为鉴，稳定房地产市场的意愿。第三，出口政策的变化。国家已经意识到外围经济的放缓导致对国内需求的减少不仅会给出口企业带来灾难，发展到一定程度还会造成一定的社会问题，出口退税的提高等于是国家对出口企业的注资。第四，财政、货币政策方面。税率的下调、利息、准备金的下调，宽松的政策已经是没有疑义。 
 
短短的一两个月时间内政府已经做了大部分该做的事情，经济维稳的工作正在稳步进行，对于市场我们相比以前也该乐观一点，毕竟从短期的操作层面来说市场已经有了一定的支撑。11月份将会召开中央经济工作会议，我们预计政府维稳政策的方向不会有大的变化。 
 
对于投资机会我们认为应该关注： 
 
1.中长期看农村改革必然会给相关农资、农机、消费带来一定的机会，随着改革的推进，必定会成为市场持续的话题。 
 
2.随着经济的进一步下滑，从并购角度来看，这种区间也是产业资本并购介入的良好时机，一方面是因为市场预期的下降给谈判带来的有利的条件，另一方面是企业现金流的偏紧也提升了市场的需求。 
 
3.BDI指数的可能反弹带来的交易机会 
 
重要风险提示： 
 
1.外汇门事件的延伸。由于国外货币市场的大起大落，相信中信泰富以及中铁的外汇门事件也许刚刚是开始，我们有必要避免这些深水炸弹给我们造成的损失。 
 
2.商品市场的波动给上市公司业绩的影响。